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Autor: Sergio Bravo Orellana  Profesor de ESAN Graduate School of Business

Colaboradores académicos: Clara Depaz

1.       Introducción

La valorización empresarial constituye uno de los ejercicios más complejos y críticos en el ámbito financiero corporativo. En el corazón de este proceso se encuentra la construcción de proyecciones financieras que reflejen de manera precisa y fundamentada la capacidad futura de generación de valor de la empresa. Este capítulo aborda de manera integral los aspectos metodológicos y conceptuales necesarios para construir proyecciones sólidas de flujos de caja económicos, desde la transformación de los estados financieros hasta la aplicación de técnicas avanzadas de proyección.

El proceso de valorización requiere una comprensión profunda de tres elementos fundamentales: primero, la correcta construcción del flujo de caja económico que refleje la capacidad operativa pura de la empresa; segundo, la selección y aplicación de metodologías apropiadas para proyectar los componentes principales de este flujo; y tercero, la integración del concepto de ciclo de vida empresarial que proporcione un marco teórico sólido para las proyecciones a largo plazo.

A lo largo de este capítulo, utilizaremos el caso práctico de Alicorp para ilustrar la aplicación de los conceptos y metodologías presentados, proporcionando un ejemplo concreto que facilite la comprensión y aplicación práctica de los temas tratados.

2.       El conocimiento de la empresa a valorizar

Toda valorización comienza con una comprensión integral de la empresa. Antes de proyectar flujos de caja o estimar tasas de descuento, es indispensable entender qué se está valorizando, cómo genera valor y cuál es su estructura económica y financiera. Sin este diagnóstico previo, cualquier estimación carecería de sustento técnico.

La primera aproximación formal es el Balance General, que permite analizar la estructura patrimonial de la compañía. En él se distinguen tres componentes fundamentales:

Activos, que representan los recursos económicos controlados por la empresa y constituyen la base para la generación futura de flujos.

Pasivos, que reflejan las obligaciones frente a terceros y la forma en que se financian los activos.

Patrimonio, que corresponde a la participación residual de los accionistas una vez deducidas las obligaciones.

Una perspectiva particularmente útil en los procesos de valorización consiste en interpretar los activos como las inversiones netas realizadas en la empresa, el pasivo como el conjunto de obligaciones o fuentes de deuda, y el patrimonio como el capital efectivamente aportado por los accionistas. Esta visión económica del balance se presenta en la figura siguiente.

Figura 1. El Balance General: Equivalencia entre la Perspectiva Económica y Contable

Fuente: Elaboración propia.

Desde el enfoque de valorización, el balance no debe concebirse únicamente como una fotografía contable, sino como una herramienta analítica que permite estimar el valor comercial de los activos o inversiones mediante el descuento de los flujos de caja proyectados. Una vez determinado este valor económico, la deducción de la deuda financiera permite obtener el valor financiero del patrimonio.

Esta aproximación facilita evaluar si la gestión está generando valor agregado y, desde la perspectiva de un potencial adquirente, identificar oportunidades para aumentar el valor para los accionistas. Asimismo, permite analizar el nivel de apalancamiento y estimar adecuadamente el Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC o WACC), elemento central en el proceso de valorización.

3.        Valor contable, valor de mercado y métodos de valoración

Si la empresa cotiza en bolsa, se dispone de una primera referencia de valor a través de su capitalización bursátil[1], que refleja la valoración que el mercado asigna al patrimonio en un momento determinado. Este valor incorpora las expectativas de los inversionistas respecto al desempeño futuro del negocio.

Si la empresa no cotiza, la referencia inicial es el patrimonio contable registrado en el balance. No obstante, este constituye únicamente un punto de partida, ya que responde a criterios contables y costos históricos, y no necesariamente refleja el valor económico real de la empresa.

Es importante distinguir claramente ambos conceptos. El valor contable refleja la acumulación histórica de aportes de capital y utilidades retenidas; es decir, registra decisiones pasadas. En cambio, el valor de mercado o capitalización bursátil recoge las expectativas de los inversionistas sobre la capacidad futura de generación de utilidades y flujos, dichas expectativas pueden sustentarse en diferentes enfoques de valorización. En el mercado de capitales, los métodos de múltiplos más utilizados para valorar acciones son el PER[2] (Razón Precio/Utilidad), que relaciona el precio de la acción con la utilidad generada y es el indicador más difundido en bolsa; el EV/EBITDA[3], que compara el valor total de la empresa con su capacidad operativa antes de depreciaciones y estructura financiera, siendo útil para analizar compañías con distintos niveles de deuda; el EV/EBIT, relevante en sectores intensivos en capital al incorporar el efecto económico de la depreciación; y el Precio/Valor en Libros (P/B[4]), empleado en el sector financiero al vincular el precio de mercado con el patrimonio contable. De manera complementaria, también se utilizan múltiplos como Precio/Ventas (P/S), cuando las utilidades son volátiles o inexistentes.

El Flujo de Caja Descontado (DCF[5]) es utilizado con mayor frecuencia en procesos de emisión de acciones, cambios de la estructura patrimonial o en procesos de adquisición de empresas. Independientemente del método empleado, el resultado es un precio de mercado que sintetiza las valoraciones individuales y determina el valor observable de la empresa en el mercado.

Para distinguir los valores señalados de la empresa y para ser utilizado como un caso de ejemplo, se presenta a continuación el Balance General de Alicorp[6] al año 2024 a nivel de números agregados, donde el activo suma S/. 12,231,540 miles de soles, el pasivo S/. 9,979,152 miles de soles y el patrimonio contable S/. 2,252,388 miles de soles.

Figura 2. Estructura del Balance General de Alicorp al 31/12/2024 (miles de soles)

Fuente: Elaboración propia con base en el Reporte Integrado 2024 de Alicorp.

Se está incluyendo un cuadro con la información de la capitalización de mercado, además del precio por acción y el número de acciones a la misma fecha del balance general de Alicorp. Como puede observarse en la información anterior, al cierre de la información del 2025, la empresa tenía un valor de S/ 4,262 millones de soles que es 1.89x superior al Patrimonio contable S/ 2,252 millones de soles, lo que en el fondo nos muestra que se ha generado un valor agregado respecto a lo aportado por los accionistas -emisiones o utilidades retenidas-

Figura 3. Estructura de capitalización de mercado de Alicorp al 31/12/2024 (miles de soles, excepto precio por acción)

Fuente: Elaboración propia con base en el Reporte Integrado 2024 de Alicorp.

4.        El Flujo Económico, el flujo de la valoración de empresas.

El método más utilizado en la valorización empresarial consiste en descontar los flujos de caja económicos al Costo Promedio Ponderado de Capital, obteniendo así el valor presente de los activos operativos no corrientes. No obstante, para determinar el valor de la firma o Enterprise Value, es necesario incorporar también el valor de los activos corrientes vinculados a la operación. En consecuencia, el valor de la empresa no se limita únicamente al valor presente de los flujos económicos, sino que comprende el conjunto de activos operativos a valores comerciales.

Esta distinción adquiere especial relevancia en compañías con una participación significativa de activos corrientes, como ocurre en empresas de producción y distribución —entre ellas, Alicorp— donde inventarios y cuentas por cobrar representan una proporción importante del capital invertido. En la figura siguiente se esquematiza el valor presente de los flujos económicos; sin embargo, para obtener el valor económico total de los activos, es necesario añadir el valor de los activos corrientes operativos.

Figura 4. Valoración de Alicorp por flujos de caja descontados en miles de soles (2025-2039)

Fuente: Elaboración........

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