Es ist verführerisch, der US Federal Reserve ihre jüngste Kehrtwende im Kampf gegen die Inflation zugutezuhalten. Es ist gleichermassen verführerisch, dem chinesischen Präsidenten Xi Jinping seine Rolle als Sachwalter eines aufstrebenden, starken Chinas zugutezuhalten. Beide verdienen das nicht, aus ähnlichem Grund.

Das gilt mit Sicherheit für das heutige Fed. Zwar hat die US-Notenbank die Federal Funds Rate (FFR) inzwischen dreimal in Folge jeweils 75 Basispunkte angehoben – die stärkste Erhöhung des massgeblichen US-Leitzinses seit Anfang 1982. Wie zu erwarten, protestieren Politiker und Kommentatoren lautstark und warnen vor den Gefahren, die drohen, sollte die Bank übers Ziel hinausschiessen. Aber: Es war überfällig, dass das Fed begonnen hat, sich aus dem tiefsten Loch zu befreien, in dem es je gesteckt hat.

Dabei hat das Fed erst begonnen. Die nominale FFR, die nun bei effektiv 3,1% liegt, verharrt fünf Prozentpunkte unter dem Drei-Monats-Durchschnitt der Inflationsrate gemäss US-Verbraucherindex (CPI) von 8%. Ungeachtet der neuerlichen Entschlossenheit des Fed, einen ernsten Ausbruch der Inflation zu stoppen, ist es kaum möglich, dieses Ziel mit einer deutlich negativen realen FFR von rund –5 % zu erreichen.

US-Notenbankchef Jerome Powell hat eingeräumt, dass eine restriktive Geldpolitik erforderlich sein wird, um die Inflation zu zähmen. Was meint er damit? Basierend auf dem CPI liegt der neutrale Leitzins – ein Durchschnitt der realen FFR von 1960 bis 2021 – bei +1,1%. Ein restriktiver Leitzins muss per definitionem höher ausfallen als ein neutraler; gehen wir also mal von einer realen FFR von 2% aus. Mit einer realen FFR von –5% liegt das Fed nicht mal in der Nähe einer neutralen Geldpolitik, von einer restriktiven ganz zu schweigen.

An dieser Stelle wird die Debatte problematisch: Powell hat auf seiner Pressekonferenz am 21. September geltend gemacht, die Fed-Politik markiere das untere Ende der restriktiven Zone. Er fasste diese Einschätzung durch die Brille der Kerninflation, gemessen anhand des «Deflators des privaten Kernverbrauchs», der Nahrungsmittel und Energie aussen vor lässt. Die jährliche Kerninflation belief sich auf dieser Basis im Juli auf 4,6%.

Dies ist enttäuschend: Die nominale FFR unterschreitet auch Powells bevorzugte Messgrösse für die Inflation deutlich; und – schwerwiegender – die Fixierung des Fed auf die Kerninflation ist gefährlich. Die Idee des «Kerns» beruht auf der Prämisse, dass bestimmte bedeutende Preisschocks vorübergehender Art seien und man sie daher unberücksichtigt lassen sollte – genau wie Powell das zunächst tat.

Mich treibt noch immer die «Erbsünde» meines ersten Chefs, des Fed-Vorsitzenden Arthur Burns, um, der vor rund 50 Jahren einen Schock nach dem anderen als vorübergehend verwarf, bis es viel zu spät war. Die schmerzliche Lehre daraus lautet: Ein Fed, die sich am Kern orientiert, kann daran scheitern.

Was China angeht, so geht es dort beim «Kern» weniger um Inflation als um die persönliche Dimension der Führung. Chinas selbst ernannter «zentraler Führer» Xi Jinping spielt die zentrale Rolle in den aussergewöhnlichen Rückschritten der chinesischen Regierungsführung.

Anders als bei der Politik der «Reform und Öffnung», die vor über vier Jahrzehnten unter Deng Xiaoping begann, ist die schwere Hand der Xi-zentrischen kommunistischen Partei überall zu spüren. Das gilt besonders für den Angriff der Regulierungsbehörden auf die Internetplattformen – die lange die vorderste Front von Chinas dynamischem privaten Sektor bildeten – sowie für das neuerliche Drängen auf eine Einkommens- und Vermögensumverteilung unter dem Deckmantel von Xis Kampagne des «gemeinsamen Wohlstands».

«Das Fed hat seine Kampagne zur Inflationsbekämpfung womöglich erst zur Hälfte umgesetzt.»

Die gemeinsame Folge dieser Entwicklungen: Sie bringen ein Defizit bei der Privatinitiative hervor, das Chinas Wirtschaftsaktivität, Start-ups, originäre Innovation und Produktivität hemmen könnte. Da ein alterndes China nun früher als von den meisten Beobachtern befürchtet an seine demografischen Grenzen stösst, ist der Mangel an einer Steigerung der Produktivität umso verstörender, insofern als er das Wachstumspotenzial des Landes begrenzt.

Dasselbe lässt sich in Bezug auf Chinas Verbraucher sagen, deren Potenzial ungenutzt bleibt. Das Defizit bei der Privatinitiative wird deren Zukunftssorgen zwangsläufig verstärken und das angstgetriebene Vorsorgesparen, das den Konsum in China seit langem hemmen, zum Dauerzustand machen.

Die Fixierung des Fed auf die Kerninflation und die Überhebung von Chinas zentralem Führer haben ein wichtiges Merkmal gemein: die Anfälligkeit für grosse politische Fehler. Soweit sich die Geldpolitiker durch ein Inflationsproblem, das sich als hartnäckiger erweist, als ein Fokus auf die Kerninflation nahelegt, in die Irre führen lassen, unterschätzen sie und die Finanzmärkte die Straffung der Geldpolitik, die letztlich erforderlich sein wird, um die Inflation auf 2% zu senken.

Ich vermute, dass die nominale FFR in den Bereich von 5 bis 6% steigen muss, um diese Aufgabe zu erfüllen, was bedeutet, dass das Fed seine Kampagne zur Inflationssteuerung womöglich erst zur Hälfte umgesetzt hat. Dies legt für 2023 zusätzlich zu der sich in Europa abzeichnenden Konjunkturschwäche eine Rezession in den USA nahe. China, das mitten in einem ungewöhnlich steilen Abschwung steckt, dürfte als Wachstumsoase ausfallen. Eine globale Rezession im kommenden Jahr ist so gut wie unvermeidlich.

In dem Mass, in dem Chinas zentraler Führer durch eine Fixierung auf Ideologie und Kontrolle geblendet und auf das kommende harsche Wirtschaftsklima nicht vorbereitet ist, könnten seine Probleme gerade erst beginnen. Dies sind ironische Aussichten wenige Wochen vor dem 20. Parteikongress, von dem erwartet wird, dass er Xi eine beispiellose dritte fünfjährige Amtszeit als Staatschef Chinas übertragen wird.

Genau wie eine Fixierung auf die Kerninflation die Notenbanken in die Irre führen kann, ist die Machtkonzentration in den Händen eines zentralen Führers ein Rezept für eine fehlgeleitete und letztlich nicht durchzuhaltende Politik. Die Vorstellung eines «Kerns» führt, was Lösungen für komplexe und schwierige Probleme angeht, leicht zu einem falschen Gefühl der Präzision. Das gilt für die Inflationssteuerung ebenso wie für die nationale Regierungsführung.

Die Fixierung auf einen Kern ist für die USA genauso gefährlich wie für China – von der gemeinsamen Anfälligkeit beider, die einen besorgniserregenden und sich verstärkenden Konflikt zwischen ihnen befeuert, gar nicht zu reden.

Stephen S. Roach lehrt an der Universität Yale. Copyright: Project Syndicate.

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Meinung Zentrale Gefahren für das Fed und China

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05.10.2022

Es ist verführerisch, der US Federal Reserve ihre jüngste Kehrtwende im Kampf gegen die Inflation zugutezuhalten. Es ist gleichermassen verführerisch, dem chinesischen Präsidenten Xi Jinping seine Rolle als Sachwalter eines aufstrebenden, starken Chinas zugutezuhalten. Beide verdienen das nicht, aus ähnlichem Grund.

Das gilt mit Sicherheit für das heutige Fed. Zwar hat die US-Notenbank die Federal Funds Rate (FFR) inzwischen dreimal in Folge jeweils 75 Basispunkte angehoben – die stärkste Erhöhung des massgeblichen US-Leitzinses seit Anfang 1982. Wie zu erwarten, protestieren Politiker und Kommentatoren lautstark und warnen vor den Gefahren, die drohen, sollte die Bank übers Ziel hinausschiessen. Aber: Es war überfällig, dass das Fed begonnen hat, sich aus dem tiefsten Loch zu befreien, in dem es je gesteckt hat.

Dabei hat das Fed erst begonnen. Die nominale FFR, die nun bei effektiv 3,1% liegt, verharrt fünf Prozentpunkte unter dem Drei-Monats-Durchschnitt der Inflationsrate gemäss US-Verbraucherindex (CPI) von 8%. Ungeachtet der neuerlichen Entschlossenheit des Fed, einen ernsten Ausbruch der Inflation zu stoppen, ist es kaum möglich, dieses Ziel mit einer deutlich negativen realen FFR von rund –5 % zu erreichen.

US-Notenbankchef Jerome Powell hat eingeräumt, dass eine restriktive Geldpolitik erforderlich sein wird, um die Inflation zu zähmen. Was meint er damit? Basierend auf dem CPI liegt der neutrale Leitzins – ein Durchschnitt der realen FFR von 1960 bis 2021 – bei 1,1%. Ein restriktiver Leitzins muss per definitionem höher ausfallen als ein neutraler; gehen wir also mal von einer realen FFR von 2% aus. Mit einer realen FFR von –5% liegt das Fed nicht mal in........

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